كليدواژه :
سياست پولي , چرخه هاي بازار سهام , ماركوف سوئيچينگ , ايران
چكيده فارسي :
بررسي ارتباط بين سياست پولي و بازده سهام براي سياست گذاران پولي و سرمايه گذاران بازارهاي مالي براي اعمال سياست پولي مناسب و اتخاذ تصميم هاي سرمايه گذاري درست از اهميت زيادي برخوردار مي باشد. بعلاوه، فهم اينكه آيا سياست پولي در چرخه هاي رونق و ركود بازار سهام اثرات يكساني بر بازده سهام ايجاد مي كند براي اقتصاددانان از اهميت زيادي برخوردار مي باشد. اگر سياست پولي اثرات نامتقارن داشته باشد سيايت گذاران پولي بايد چرخه هاي بازار سهام را هنگام اعمال سياست پولي در نظر داشته باشند. هدف مطالعه حاضر بررسي واكنش بازده سهام به سياست پولي و اثرات نامتقارن سياست پولي بر بازده سهام در دورههاي رونق و ركود بازار سهام مي باشد. در اين مقاله همچنين تاثير سياست پولي بر احتمالات جابجايي بين رژيم هاي رونق و ركود بازار سهام آزمون شده است. اثرات نامتقارن سياست پولي بر بازده سهام در دوره هاي رونق و ركود بازار سهام از طريق
مدلهاي با محدوديت هاي مالي قابل توضيح مي باشد.
متدولوژي:
در اين مطالعه اثرات نامتقارن سياست پولي با استفاده از مدل هاي ماركوف سوئيچينگ (MS) مورد بررسي قرار گرفته اند. در اين مطالعه از مدل هاي ماركوف سوئيچينگ با توابع احتمال ثابت (FTP-MS) و مدل هاي ماركوف سوئيچينگ با توابع احتمال تغييرپذير در طول زمان (TVTP-MS) استفاده مي شود. مدل هاي FTP-MS براي بررسي تأثيرات نامتقارن سياست پولي بر بازده سهام در دوره هاي رونق و ركود بازار سهام بكار گرفته شده اند. در مدلهاي FTP-MS، احتمال هاي انتقال، ايستا در نظر گرفته مي شوند. در مدل هاي TVTP-MS، فرض مي شود كه احتمال جابجايي بين رژيم هاي رونق وركود به تحولات سياست پولي بستگي داشته باشد. از مدلهاي TVTP-MS براي بررسي تأثير سياست پولي بر احتمال جابجايي بين رژيم هاي مختلف استفاده شده است.
يافته ها:
يافته هاي مدلهاي خطي و MS نشان مي دهد كه مدل هاي MS عملكرد بهتري نسبت به مدل هاي خطي دارند. بر اساس يافته هاي تحقيق مدل هاي MS دو رژيم با ميانگين و واريانس هاي متفاوت به نام هاي رژيم رونق و رژيم ركود را شناسايي كرده اند. هر دو رژيم بسيار ماندگار بوده بطوريكه بصورت متوسط در حدود 10-12 فصل به طول انجاميدهاند. نتايج نشان مي دهند كه سياست پولي تاثير معني داري بر بازده سهام فقط در دوره هاي ركود بازار سهام داشته است. بطوريكه افزايش M2 بازده سهام را افزايش و افزايش نرخ بهره بازده سهام را كاهش داده است. تاثير شديدتر سياست پولي بر بازده سهام در دوره هاي ركود بازار نسبت به دوره هاي رونق در جهت پيش بيني مدل هاي با محدوديت هاي مالي مي باشند. نتايج حاصل از مدل هاي TVTP-MS نشان مي دهند كه يك سياست پولي انبساطي (تغييرات مثبت در M2 واقعي يا تغييرات منفي در نرخ بهره واقعي) احتمال ماندن در رژيم رونق بازار سهام را افزايش مي دهد در حالي كه احتمال تغيير از رژيم رونق به رژيم ركود را كاهش مي دهد. علاوه بر اين ، سياست پولي انبساطي احتمال ماندن در رژيم ركودي بازار را كاهش مي دهد در حالي كه مي تواند احتمال تغيير از وضعيت ركود به وضعيت رونق را افزايش دهد.
نتيجه:
نتايج مدل MS تعديل يافته نشان مي دهد كه سياست پولي بازده سهام را فقط در دورههاي ركود بازار سهام به طور معني داري تحت تاثير قرار داده است. به طور مشخص تر افزايش در M2 واقعي، بازده سهام را افزايش داده در حالي كه افزايش در نرخ بهره باعث كاهش بازده سهام در دوره ركود بازار سهام شده است. اين يافته ها در جهت پيش بيني مدلهاي با محدوديت هاي مالي مي باشند. نتايج حاصل از مدل هاي TVTP-MS نشان ميدهند كه يك سياست پولي انبساطي احتمال ماندن در رژيم رونق بازار سهام را افزايش ميدهد در حالي كه احتمال ماندن در دوره ركود بازار سهام را كاهش مي دهد. با توجه به نتايج بدست آمده از تخمين مدل ها مي توان اين پيشنهاد سياستي را مطرح نمود كه سياست گذاران پولي هنگام اعمال سياست هاي پولي بايد به چرخه هاي رونق و ركود بازار سهام توجه نمايند، زيرا سياست پولي در دوره هاي مختلف رونق و ركود بازار سهام اثرات متفاوتي بر بازده سهام داشته است. همچنين در دوره ركود بازار سهام به كارگيري يك سياست پولي انبساطي باعث كاهش احتمال ماندن در در دوره ركود بازار خواهد شد و احتمال جابجايي از دوره ركود به دوره رونق را افزايش خواهد داد. بعلاوه سرمايه گذاران فعال در بازار سهام كه به تحولات سياست پولي هنگام اتخاذ تصميمات سرمايه گذاري توجه مي كنند بايد به اين نكته نيز توجه داشته باشند كه تاثير سياست پولي بر بازده سهام بستگي دارد به اينكه هنگام اعمال سياست پولي، بازار سهام در چه وضعيتي به لحاظ رونق يا ركود قرار دارد.
چكيده لاتين :
INTRODUCTION
Investigating the link between monetary policy and stock returns has been very important for monetary policymakers and financial market investors to employ appropriate monetary policy and make the right investment decisions. Moreover, it has been of great interest to economists whether monetary policy has the same sort of effects in bull and bear stock market cycles. If a monetary policy has asymmetric impacts, policy makers should consider stock market cycles while implementing it. The objective of the present study is to investigate the reaction of stock returns to monetary policy and asymmetries over bull and bear cycles in Iran. Moreover, the impact of monetary policy on the switching probabilities between bull and bear regimes is also examined. The theoretical framework for explaining the asymmetries over stock market cycles can be described by the models with financial restrictions. According to these models, financial restrictions are more in bear cycles because of lower net worth in these periods. The lower the net worth, the greater the external finance premium should be. Higher external finance premium create a financial propagation mechanism which amplifies the interest rate effects of monetary policy (Garcia and Schaller, 2002; Chen, 2007).
METHODOLOGY
To examine asymmetries we employ Markov-switching (MS) models developed by Hamilton (1989). Unlike linear models this approach is nonlinear and can handle asymmetries. Besides, Hamilton algorithm endogenously determines bull and bear stock market cycles based on the data. In this study Hamilton (1989) MS model is modified to allow monetary policy to affect stock returns. Moreover, basic MS model is extended to a time-varying transition probability MS model (TVTP-MS) to allow the probability of switching between regimes depending on monetary policy.
FINDINGS
According to the findings MS models identify two regimes with different means and variances conventionally labelled as bull and bear. Average expected durations of bull and bear regimes show that both regimes are highly persistent. They persists on average around 10 to 12 quarters. The results of MS models show that monetary policy significantly affect stock returns only in bear cycles. When a monetary policy is measured by real M2, it has a positive impact on stock returns. However, when it is measured by real interest rate it negatively affects stock returns. In other words, an increase in real M2 raises stock returns while increasing real interest rate reduces returns.
To measure the impact of monetary policy on the dynamics of switching between regimes we estimate a TVTP-MS model. The results indicate that an expansionary monetary policy raises the probability of remaining in a bull regime. Furthermore, an expansionary monetary policy reduces the probability of switching from a bull regime to a bear one. In addition, an expansionary monetary policy decreases the probability of being trapped in a bear market while it can increase the probability of switching from a bear market to a bull one.
CONCLUSION
The results of a modified MS model indicate that monetary policy significantly affect stock returns only in bear cycles. More specifically, increase in real M2 raises stock returns while increasing real interest rate reduce returns for both nominal and real returns in bear regimes. These findings are in line with the prediction of the models with financial restrictions. Finally, Empirical results from estimating TVTP-MS models suggest that an expansionary monetary policy raises the probability of remaining in a bull regime while reduces the probability of being trapped in a bear regime.
As a policy implication, monetary policy makers should consider stock market cycles in implementing monetary policies. Especially in bear market periods implementing an expansionary monetary policy may lessen the probability of remaining in bear markets and will raise the probability of switching from a bear regime to a bull one. Moreover, stock market investors should consider that the impact of monetary policy on stock returns may depend on the phase of stock market.
