گشتاورهاي مرتبه بالاتر و معماي نوسان‌پذيري غيرسيستماتيك

Higher Moments and Idiosyncratic Volatility Puzzle

تاييد رابطه مستقيم ريسك غيرسيستماتيك و بازده از يك سو (نظير درو و همكاران (2006) و فو (2009)) و تصريح رابطه معكوس نوسان‌پذيري غيرسيستماتيك و بازده توسط محققاني نظير آنگ و همكاران (2006 و 2009) از سوي ديگر، منجر به شكل‌گيري معماي ريسك غيرسيستماتيك گرديده است. هدف پژوهش حاضر بررسي نقش گشتاورهاي سوم و چهارم به عنوان توضيح احتمالي معماي ريسك غيرسيستماتيك است. به اين منظور، نمونه‌اي متشكل از 270 شركت پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران طي سال‌هاي 1378 تا 1389 با استفاده از رويكرد پرتفوي و مدل فاما-مك‌بث (1973) مورد بررسي قرار گرفت. مجموع مشاهدات استفاده شده براي آزمون‌هاي مذكور به طور متوسط بالغ بر 9000 شركت-فصل است. نتايج به دست آمده، رابطه مثبت چولگي و بازده را تاييد كرده اما نشان مي‌دهد رابطه معناداري بين كشيدگي و بازده برقرار نيست. تاثير چولگي و كشيدگي بر رابطه ريسك غيرسيستماتيك و بازده سهام قوياً متاثر از ملاحظاتي نظير سنجه IVOL، قواعد مكانيكي اعمال شده بابت معاملات اندك و الگوي وزني بازده پرتفوي است. با اين حال، با عنايت به نبود نظريه صريحي در خصوص قيمت‌گذاري گشتاورهاي مرتبه سوم و چهارم، انتساب منشا رابطه ريسك غيرسيستماتيك و بازده به چولگي يا كشيدگي كماكان در هاله‌اي از ابهام است.

Verification of direct relation between unsystematic risk and return (by Drew et als (2006) and Fu (2009)) on the one hand and affirmation of reverse relation between idiosyncratic volatility and return by some academicians such as Ang etals (2006,2009) on the other hand, resulted in forming idiosyncratic risk puzzle. This research objective is to investigate the role of third and fourth moments as potential explanations for the idiosyncratic risk puzzle. So, a sample composed of 270 listed firms in Tehran Stock Exchange during 1378 to 1389 is investigated using portfolio approach and Fama-MacBeth (1973) model. Total used observations for these methods are more than 9000 firm-season. The results confirm positive relation between skewness and return but do not show significant relation between kurtosis and stock return. The effect of skewness and kurtosis on the relation between idiosyncratic risk and return strongly is affected by considerations such as IVOL measure, mechanical rules for thin trading and weighting scheme of portfolio return. Nonetheless, because the lack of explicite theory about third and fourth moments pricing, it cannot impute the origin of return and unsystematic risk relation to skewness and kurtosis